張化機今日發佈公告，擬收購上海寶酷、金華利誠和酷寶上海100%股權，三傢標的公司主要運營國內網遊虛擬物品交易平臺5173，標的總作價15億，其中10億以發行股份1.56億股支付，每股6.42元；5億現金支付；同時向張化機控制人陳玉忠發行股份募集配套資金約5億，每股6.42元，發行股份7788萬股。
擬將公司名稱由“張傢港化工機械股份有限公司”變更為“蘇州天沃科技股份有限公司”，公司股票於9月1日起復牌。
5173
簡評如下：
標的總作價15億，對應14年P/E 13.6X，考慮標的平臺特性，估值相對合理。標的總作價15億，承諾2014-17年扣非凈利潤分別不低於1.1億，1.32億，1.52億和1.75億，13年扣非凈利潤1.06億，14-17年增速分別為4%，20%，15%和15%。當前對價對應14-15年P/E分別為13.6X和11.4X；考慮標的資產5173具備平臺特性，估值相對合理。
5173為國內最大C2C網遊虛擬產品交易平臺，完善客服+安全迅速解決用戶痛點，規模優勢明顯。根據艾瑞數據，2013年5173占國內虛擬物品交易（除點卡交易）市場份額的49.8%，大幅超越第二名淘寶平臺的10.5%。5173通過長期積累的安全快捷的品牌效應，以及24*7小時的完善客服，與其他平臺形成差異化競爭，也保證瞭相對更高的傭金率，2012-2014H1的平均傭金率分別為5.12%，4.83%和6.06%。C2C模式下，平臺存在“強者恒強”的規模優勢，5173在端遊物品交易之外，正在向頁遊及手遊物品交易延伸，有望保證業績穩健增長。
5173具備用戶優勢，有望借助資本平臺實現外延拓展，打造新增長點。截至14年6月，5173累計註冊用戶7529萬人，月活躍用戶357萬人，為重度遊戲用戶交易首選平臺。在資本助力下，5173平臺有望憑借用戶&品牌優勢，向上遊研發及發行衍生，打造垂直化的遊戲全產業鏈；另外，平臺優勢也為進軍其他線上數字服務提供可能。
交易條件深度綁定5173核心人員，保障團隊穩定性。交易對價股權及現金支付比例為2:1，交易完成後，5173核心人員張秉新持有上市公司總股份的14.4%，成為公司第2大個人股東，一致行動人葉宓曚（張秉新姐姐）持股1.6%。另外，交易也設置瞭超額獎勵（超出部分40%歸標的管理層）和管理層競業條款（不少於3年的聘用合同及2年競業）。
投資建議：
進行分步估值：1）張化機原有業務13年凈利潤1.26億，假設14年保持10%-20%的增長，對應凈利潤1.4-1.5億，對應20倍P/E，市值28-30億。2）標的公司承諾14年扣非凈利潤1.1億，測算未扣非凈利潤約1.3億，考慮平臺價值，對應40-50倍P/E，市值52-65億。因此總市值80-95億，張化機停牌前總股本7.4億，此次增發後總股本擴大到9.73億，對應目標股價8.2-9.8元，相較停牌前價格6.35元存在約30%-54%的上漲空間，考慮市場情緒及標的稀缺性，預計漲幅有望超越上限。
公司收購的5173為C2C網遊虛擬物品交易平臺，在A股市場具備稀缺性，平臺屬性下內生業務相對穩健，且存在外延並購考慮，建議積極關註。
下附交易要點整理：
一、交易詳情
1、支付股份+現金購買資產：
公司擬向上海寶酷全體股東發行合計約1.56億股（6.42元/股）並支付現金5,000萬元，合計10.5億元購買上海寶酷100%股權；擬向利誠香港支付現金4.25億元購買金華利誠100%股權；擬向酷寶香港支付現金2550萬元購買酷寶上海100%股權；標的總作價15億元，股權及現金支付比例為2:1。
2、配套融資：
擬向上市公司張化機實際控制人陳玉忠非公開發行約7788萬股募集現金約5億元，每股價格6.42元，配套融資新增股份鎖定3年。
張化機向上海寶酷、金華利誠、酷寶上海全部股東發行股份及支付現金購買資產不以配套資金的成功募集為前提。
表1：標的資產股權結構（張秉新與葉宓曚為姐弟關系，屬於一致行動人）
3、業績承諾：
2014-17年扣非凈利潤分別不低於1.1億，1.32億，1.52億和1.75億，13年扣非凈利潤1.06億，14-17年增速分別為4%，20%，15%和15%。當前對價對應14-15年P/E分別為13.6X和11.4X，估值相對合理。
4、業績對賭
1）補償：優先進行股份補償，不足部分進行現金補償
2）獎勵：超出部分40%歸留任標的管理層享有，由張秉新進行分配；
3）標的管理層競業：自交割之日起，標的公司核心管理層將與標的公司簽訂期限不少於3年的聘用合同，將約定該等人員於任職期間及離職後2年內不得在相關行業任職。
4、股份鎖定期
5、總結：
對公司進行分步估值：
公司原有業務13年凈利潤1.26億，假設14年保持10%-20%的增長，對應凈利潤1.4-1.5億，對應20倍P/E，市值28-30億。
新業務 14年扣非凈利潤1.1億，測算未扣非凈利潤約1.3億，考慮平臺價值，對應40-50倍P/E， 市值52-65億。
總市值80-95億，張化機停牌前總股本7.4億，此次增發後總股本擴大到9.73億，對應股價8.2-9.8元，相較停牌前價格6.35元存在約30%-54%的上漲空間。
本次交易不導致實際控制人變更/ 不構成借殼：本次交易前，張化機控制人陳玉忠先生持有公司43.04%股權，以發行股份上限23,364.48萬股計算，交易完成後其持股比例將變更為40.71%，仍為公司的控股股東、實際控制人。
表2：交易完成前後股權結構變化
二、收購標的5173情況
1、公司簡介：領先的C2C網遊虛擬物品交易平臺，國內市場份額近50%，排名第一
1）標的公司關系：本次交易的標的公司為上海寶酷、金華利誠和酷寶上海，其中核心的經營主體為上海寶酷的全資子公司金華比奇，金華比奇是www.5173.com網站的運營主體，金華利誠主要為金華比奇提供軟件授權以及核心技術服務，酷寶上海為金華比奇提供日常性技術服務，標的股權結構及業務關系見下圖：
2）合並凈利潤規模：上述主體模擬合並2014年1-6月、2013年、2012年的凈利潤（未經審計）分別為5450萬、1.23億和1.10億元。
3）市場地位：5173為國內知名的網絡遊戲虛擬物品交易平臺5173.com，占國內虛擬物品交易（除點卡交易）市場份額達到瞭49.8%，行業排名第一。
4）業務模式：5173交易平臺交易的網絡遊戲虛擬物品主要包括遊戲金幣、遊戲道具、遊戲帳號、遊戲點卡、遊戲元寶等，5173交易平臺提供的交易模式主要包括寄售交易、擔保交易等。5173交易平臺的盈利來源主要是在交易完成後，向賣方收取一定的服務費，2012-2014H1的平均傭金率分別為5.12%，4.83%和6.06%。
5）用戶及交易規模：截至2014年6月，5173平臺累計註冊用戶達到7,529萬人，357萬月均活躍用戶，已經上線瞭400餘傢中國遊戲運營商提供的逾3,000款遊戲供買賣玩傢進行遊戲虛擬物品交易，2012年、2013年、2014年1-6月的交易總金額分別為86億、77億和29億。交易規模略有下滑主要由於：1）業務向手遊頁遊傾斜，新業務尚處於培育期；2）提升內部服務，考核投訴率部分影響瞭交易規模。
表3：5173平臺運營模式
表4：5173運營數據
表5：2013年國內虛擬物品交易平臺份額
2、5173業務模式：安全解決虛擬交易痛點，服務全面的客服團隊形成差異化優勢
1）客服優勢：5173組建瞭一個擁有千餘名全職客服代表的業務團隊，通過專業化分工保障瞭7×24小時的客服能力，並提供擔保、寄售等多種個性化專業服務，提升瞭交易便捷性和時效性等方面的用戶體驗，從而有利於客戶忠誠度的培養，為標的公司業績持續增長提供支持。
2）5173交易平臺提供的主要服務包括：1）對用戶身份進行實名認證；2）作為發佈平臺提供交易物品買賣的信息服務；3）對交易物品進行驗證核實；4）提供交易物品交付服務；5）對用戶交易資金安全進行監管；6）提供7*24小時的交易全程客戶服務。
3）5173平臺主要有兩類交易模式：1）寄售交易；2）擔保交易；另外還有一部分的遊戲賬號交易及遊戲點卡交易。
寄售交易：5173提供買傢款項托管&銷售產品核實， 2012年、2013年、2014年1-6月寄售交易模式的交易金額分別為33億、24.6億和10.7億，分別占比38%，32%和37%。具體模式如下：
擔保交易：由5173客服居中撮合交易，2012年、2013年、2014年1-6月擔保交易模式的交易金額分別為22.3億，22.4億和7.2億，占當期總交易金額的比例分別為26%、29 %和25%。具體模式如下：
3、發展方向：向頁遊&手遊虛擬交易延伸+外延整合
1）公司業務向頁遊&手遊虛擬物品交易延伸。標的公司憑借已經擁有5173.com在網絡遊戲虛擬物品交易領域長期積累的大量客戶資源、良好的市場口碑以及完善的服務體系，目前正在積極切入網頁遊戲(微博)及移動互聯網遊戲虛擬物品交易領域，把握互聯網及移動互聯網遊戲高速發展的契機，打造集客戶端、網頁、移動端遊戲均衡發展的國內領先的虛擬物品交易平臺和數字產品交易平臺。
2）利用資本紅利，增強品牌效應，考慮外延整合。5173.com可以通過資本市場提高其網站的知名度，增加廣大消費者對網站的信任度，並有望基於5173.com業務平臺實現在互聯網/移動互聯網的行業並購整合，充分利用資本市場平臺實現跨越式發展。
三、上市公司張化機簡介
1、主營業務
張化機是化工裝備產品供應商，主營業務為石油化工、煤化工、造紙、氧化鋁等領域的非標壓力容器的設計、制造。近幾年來，公司積極推進產品結構調整，已經形成瞭煤化工設備、石油化工設備、蒸發器設備三足鼎立的主營業務產品構成。此外，公司也積極進軍新能源設備制造領域。
2、財務數據
公司2011-13年歸屬於母公司股東的凈利潤分別為1.44億，1.12億和1.26億元，主要財務數據如下：
3、實際控制人為陳玉忠先生簡介：
現任公司董事長、總經理，男，50歲，大專學歷，經濟師。1983年8月至1986年8月期間於張傢港市後塍供銷社工作，1986年9月至1998年2月期間任職匯龍工貿黨支部書記兼經理。1998年3月至今於發行人擔任黨支部書記、董事長、總經理職務。
來源：騰訊遊戲